<<
>>

Глава 6. Первый Кактус

Камни, пески, кристаллы, кактусы - все это вечно и вместе с тем эфемерно, нереально и оторвано от своих субстанций. Жан Бодрийяр. «Америка»

Мы подошли к переломному моменту в истории «Энрона»: в 1991 году Эндрю Фастов впервые опробовал смелую финансовую схему, которая впоследствии стала главным инструментом виртуализации отчетности.

Конечно, Фастов ничего революционного не изобрел, а лишь позаимствовал идею у других мастеров гешефта.

Как бы там ни было, благодаря этому заимствованию у нас сегодня появилась возможность покопаться в деталях сделок того периода: дело в том, что некий нью-йоркский схемотехник Бернард Глатцер подал в свое время в суд на банкиров «Энрона», обвиняя их в краже его бизнес-модели. И хотя в 1997 году Глатцер дело проиграл , Энди Фастова вызывали для дачи свидетельских показаний, откуда общественность и узнала подробности.

Надо сказать, что у «Энрона» постоянно возникали проблемы с авторским правом: какую сделку ни возьмешь, оказы вается, и она была позаимствована на стороне. Скажем, тот же Газовый Банк, авторство которого приписывается Джефу Скиллингу. На самом деле идея и разработка проекта принад-лежали Джеральду Беннетту, руководителю отдела газопроводов «Энрона». В 1989 году Скиллинг (тогда еще консультант компании МсКтсеу & Со) пришел к Беннетту, внимательно его выслушал, а затем изложил идею Газового Банка руководству «Энрона». В результате Ричард Киндер, президент «Энрона», пригласил Скиллинга на постоянную работу в компа-нию.

Джеральд Беннетт как никто другой знал, что для бесперебойной работы газопроводов «Энрона» принципиально важно, чтобы у основных потребителей - коммунальных хозяйств - были долгосрочные соглашения с производителями о поставках газа по фиксированным ценам. Однако производители вовсе не были заинтересованы в долгосрочных контрактах, поскольку цены на газ менялись чуть ли не каждый день, и действие стандартного договора редко превышало 30 дней.

«Почему бы «Энрону» самому не создать газовые резервы и не заключить долгосрочные соглашения с потребителями напрямую?» - такова была идея Беннетта, подхваченная и с энтузиазмом воплощенная Скиллингом в Газовом Банке.

Но для этого сначала требовалось приобрести газ у поставщиков, а те не очень-то спешили играть в песочнице техасского парвеню.

И тогда корпоративный гений «Энрона» породил вариацию на тему бессмертного «утром - деньги, вечером - стулья». Дело в том, что поставщики энергосырья постоянно испытывали недостаток в наличности, и «Энрон» решил: «Мы их заочно профинансируем, а за это впоследствии получим часть их газовых резервов в оговоренные сроки!»

Поскольку деньги платились вперед, «Энрон» заранее знал цены, по которым он получит газ от поставщиков, независимо от капризной рыночной конъюнктуры и показателей выработки производителей. Теперь можно было делать наценку и с выгодой для себя заключать долгосрочные соглашения с ком-мунальными хозяйствами. Оставалось дело за малым - найти деньги для финансирования этих самых производителей. Первое, что приходит в голову: взять кредит в банке. Второе: рас-кошелиться и заплатить из собственного кармана. К сожалению, оба варианта не подходили, поскольку и в том, и в другом случае приходилось вешать на баланс задолженность (кредиторскую - в случае с банком, или дебиторскую - если производителей газа профинансирует сам «Энрон»), а баланс «Энрона» и так лопался от долговых обязательств. По признанию самого Фастова: «Если компания, подобная «Энрону», показывает слишком большие долговые обязательства в своем балансе, агентства понизят ее кредитный рейтинг. В кредитном рейтинге - ключ к пониманию всей истории «Энрона», как егое взлета, так и сокрушительного падения. Поэтому уместно потратить несколько минут и познакомиться поближе с этим объектом почитания, поклонения, вожделения и максимального напряжения корпоративных сил Америки.

Кредитный рейтинг присваивается долговым обязательствам компаний для того, чтобы дать рядовому инвестору общее представление о степени риска при вложении в эти бумаги. В качестве недосягаемого идеала берется долг правительства США и его федеральных структур, поскольку все свято верят в невозможность банкротства Дядюшки Сэма.

По большому счету, так оно и есть, потому что Дядюшка Сэм самостоятельно печатает деньги, и сомневаться в том, что он расплатится по долгам, не приходится: допечатает и отсчитает. Впрочем, до столь заурядного, по российским меркам, расклада еще никогда не доходило: правительство США всегда исправно платило по долгам. Другое дело, что происходит это за счет выпуска новых долговых обязательств, но то уже особый разговор.

Рейтинг присваивают специальные агентства. Самых известных два - 81апдагд & Роог'з и Мооду'з. Рейтинги от трех А до трех В считаются инвестиционным классом (туезтеп! дгаёе), а ниже - рискованным капиталовложением (зресиЫШе). 5(алСагС &Роог'з МооСу'а Значение ААА Ааа Самое высокое качество АА Аа Высокое качество А А Высокий средний класс ввв ваа Средний класс вв ва Содержит элементы спекуляции в в Чисто спекулятивные ссс & сс саа Вероятность невыполнения обя-зательств с са Невыполнение обязательств с частичной компенсацией БББ - Б с Абсолютное невыполнение обя-зательств

Снижение рейтинга почтенной компании - всегда большое горе, особенно если эта компания оперирует на сырьевом рынке, где приходится постоянно брать взаймы и давать в долг. Ведь чем выше рейтинг, тем ниже процентная ставка по обязательствам. Теперь понятно, почему «Энрон» так щепе-тильно относился к вопросу поддержания своего рейтинга ин-вестиционного класса и всячески избегал лишних кредитов.

Итак, «Энрон» ломал голову над тем, где взять денег для финансирования производителей газа да так, чтобы при этом не испортить себе кредитный рейтинг. Вот тут-то шЫг кС Энди Фастов и вспомнил свое любимое слово - секъюритиза- ция\ С тех пор - с 1991 года - эта штука уже ни на миг не исчезала из лексикона «Энрона», поэтому, хочется нам или нет, но придется скрепя сердце в ней разобраться.

Если спросить ответственного банковского работника, что такое секьюритизация, то он преисполнится чувством собственного достоинства и, скорее всего, ничего не ответит: все равно, мол, не поймете! И будет отчасти прав, потому что секьюритизиция сегодня - это такая модная священная корова, затянутая дымкой таинственности и подпускающая к себе ис-ключительно посвященных жриц-доярок.

Все же, как заметил один из крупнейших экспертов в этой области Тим Николл: «Непосвященным секьюритизация представляется страшно запутанным делом. Однако, узнав об основных принципах ее действия, большинство клиентов начинают удивляться - из-за чего весь сыр-бор?».

Поскольку мы не работаем в банке, то и разбираться с секьюритизацией будем без должного пиетета. Итак, секьюритизация - это чрезвычайно эффективный способ получить финансирование под любую дебиторскую задолженность. Для читателей, далеких от бухгалтерских весей, поясню, что дебиторская задолженность - это, попросту говоря, предстоящие денежные поступления. Таковыми могут быть деньги за аренду домов, машин, предоставленного займа, использование кредитных карт, эксплуатацию свечного заводика, наконец, продажу газовых резервов, как в случае с «Энроном».

Таким образом, секьюритизация - это альтернатива банковскому кредиту, когда либо нет желания его брать, либо банк сам не дает. В последнем случае секьюритизация получает особую привлекательность в условиях российской действительности.

Теперь механика процесса:

1. Компания, задумавшая получить финансирование путем секьюритизации (она называется оп§та(ог - создатель), аккумулирует активы, которые будут в дальнейшем обеспечивать денежные поступления, в один большой портфель и затем продает этот портфель третьему лицу . Обратите внимание, именно продает, а не передает в наем или временное пользование. Это очень важное условие, которое называется Ьапкгир(су гето(е (гапзГег - нейтрализация фактора банкротства. В самом деле, после продажи активов целевой кротства. В самом деле, после продажи активов целевой компании их судьба больше не зависит от судьбы создателя: даже если он полностью разорится, выведенные активы останутся в целости и сохранности.

С этого момента главным действующим лицом, держателем портфеля активов, выступает уже это третье лицо, которое называется - 5реаа1 Ригрозе ЕпШу (5РЕ), целевой компанией . Целевая компания создается специально под данный проект, на то она и целевая.

Поскольку активы целевой компании не подарили за красивые глаза, то за них следует расплатиться с создателем. А денег, как вы понимаете, у 8РЕ нет. Поэтому она подготавливает эмиссию собственных ценных бумаг - обычно это долговые обязательства различного типа облигаций или векселей, обеспеченных - совершенно верно! - предстоящими денежными поступлениями от купленных у создателя активов.

Следующий - наверное, самый важный - этап секьюри- тизации: получение кредитного рейтинга для новых ценных бумаг. Очевидно, что если высокий рейтинг не будет обеспечен, то никто покупать долговые обязательства целевой компании не будет, и вся схема обрушится, не дожив до победного конца.

Итак, достойный кредитный рейтинг получен, и долговые обязательства 8РЕ попадают на рынок ценных бумаг,

где их приобретают, как правило, рядовые инвесторы. В зависимости от того, как целевая компания увязывает денежные поступления от активов с тем, что она наобещала инвесторам по своим долговым обязательствам, эти обязательства делятся на транзитные (разз (ЬгоидЬ сег(Шса(ез) и платежные (рау (ЬгоидЬ сег(Шса(ез) сертификаты. В первом случае выплаты по долгам напрямую увязаны с денежными поступлениями от активов и целевая компания выполняет роль простого координатора потоков. Во втором, целевая компания проявляет творческую смекалку: собирает поступления от активов и реинвестирует их в какой-нибудь еще проект или другие бумаги, так что расплачивается она с инвесторами уже доходами с этих новых сделок.

5. Заключительный победный аккорд: выручку от продажи своих ценных бумаг целевая компания передает соз-дателю и тем самым расплачивается за проданные активы. Тут, думаю, уместно заметить, что с самого начала создатель не терял контроля над активами: хоть он их и продал в подставную (будем называть вещи своими именами) целевую компанию, однако тут же получил субконтракт от этой целевой компании на управление активами. А вы разве сомне-вались?

Нагляднее всего представить секьюритизацию в виде простенькой диаграммы.

Остаются два нерешенных вопроса: что привлекательного находят в секьюритизации инвесторы, которые покупают долговые обязательства целевой компании? И - зачем вся эта кутерьма понадобилась компании- создателю?

ких боковых сделок, левых гешефтов, ничего.

кроме известных активов. Но, самое главное: облигации целевой компании получили хороший кредитный рейтинг, так что можно смело вкладывать деньги в такую прозрачную схему.

Наконец, последнее: обычно долговые обязательства целевых компаний оформляются по всем правилам модного сегодня «структурированного финансирования». А это означает, что ценные бумаги делятся на категории, исходя из принципа: «Чем выше риск, тем выше доходность». Поэтому выпускаются секьюритизированные сертификаты старшей, средней и младшей категории (зетог, теггапше, ^ип^ог по(ез), а также облигации с фиксированной и плавающей процентной ставкой. Тем самым, инвестор может подобрать такую ценную бумагу, которая наилучшим образом подходит ему по темпераменту, терпимости риска и т.п.

Впрочем, все это, конечно, от лукавого, и безрисковость секьюритизации - такая же иллюзия, как и все остальное на фондовом рынке. Более того, иллюзия эта вдвойне опасна, поскольку прячется именно за уверениями (и всеобщей убежденностью) в особой надежности сделок такого типа. Конечно специалисты прекрасно обо всем осведомлены, поэтому в кулуарах по большой дружбе расскажут вам о десяти доказа-тельствах того, что «Титаник» был образцом секьюритизации:

когда все начиналось, никому и в голову не могло прийти, что у корабля есть слабые стороны;

несмотря на все заверения в абсолютной непотопляемости, «Титаник» пошел ко дну очень быстро;

спастись удалось лишь горстке самых богатых пассажиров;

конструкция корабля казалась бронебойной;

никто даже не догадывался, в чем заключался риск круиза;

катастрофа случилась ночью, когда в Лондоне все спали;

не нашлось ни одного человека, который бы следил за возможной опасностью;

было потрачено много сил на то, чтобы вытащить «Титаник» из воды;

те, кому все-таки удалось заработать денег, не имели к первоначальной сделке никакого отношения;

несмотря на катастрофу, все по-прежнему продолжают плавать на кораблях.

Привлекательность секьюритизации для создателя, на первый взгляд, не столь очевидна. Но только на первый взгляд. И лишь до тех пор, пока мы не сделаем одно маленькое предположение: а что если активы, которые в самом начале создатель продал целевой компании, ему не принадлежали? Он лишь собирался их приобрести, да вот денег не хватало? А ведь именно так и обстоят дела в большинстве примеров секьюритизации! Предположим, вы хотите купить машину, чтобы затем заняться на ней частным извозом. И, как водится, денег на нее у вас нет. Тут-то на помощь и приходит секьюритизация: вы пишете долговые расписки примерно такого содержания: «Я обязуюсь ежемесячно выплачивать 10 долларов в течение трех лет, а по окончании этого срока вернуть саму одолженную сумму», и продаете их своим друзьям и знакомым по 1000 долларов за штуку. Причем знакомые, думаю, долго колебаться не будут, поскольку знают вас как работящего человека и имеют все основания предполагать, что на извозе вы легко заработаете требуемую сумму. Да к тому же и условия сделки хороши: 12% годовых. На вырученные средства вы приобретаете машину без всякого там банковского кредита, для которого наверняка потребуют залог в виде самой машины, дома или жены.

Точно такая же ситуация сложилась у «Энрона»: на начальном этапе у него не было ни денег для финансирования поставщиков газа, ни самих газовых резервов (которые, как вы помните, предоставлялись «Энрону» не до, а после финанси-рования). Получалось, что схема секьюритизации просто на-прашивалась сама собой. И за дело взялся Энди Фастов.

Первый блин вышел комом. Проект, над которым Фастов работал совместно с рядом уолл-стритовских фирм, получил название «Кактус I» (СасШз I). Это была девственно чистая, прямо-таки ученическая, секьютиризационная схема, по которой газовые резервы сливались в единый пул, передавались в целевую компанию (тот самый «Кактус I»), затем производи-лась эмиссия долговых обязательств, которые продавались широкой общественности.

Поскольку широкая общественность - это рядовые инвесторы, то с особой остротой встал вопрос о получении высокого кредитного рейтинга для облигаций «Кактуса». А вот с этим как раз не заладилось, потому что секьюритизационные активы - те самые газовые резервы - пока что принадлежали не «Энрону», а различным газовым производителям, а у каждого из них прятался свой скелет в шкафу: долги, модернизация производства, проблемы с менеджментом и так далее, что принципиально осложняло анализ рейтинговым агентством портфеля активов «Кактуса». В этом, кстати, еще одна специфическая особенность секьюритизации: как мы знаем, сама компания-создатель устраняется после передачи активов в 6РЕ, однако в случае, когда активы принадлежат не создателю, а третьим лицам (то есть не «Энрону», а газовым производителям), то все риски автоматически переносятся именно на этих третьих лиц, от состояния которых теперь и зависит кредитный рейтинг ценных бумаг целевой компании.

Но дело не только в том, что отсутствие высокого кредитного рейтинга отпугивало от ценных бумаг «Кактуса» рядовых инвесторов. В конце концов их можно было увлечь высокими процентными ставками по облигациям. Вот только при этих высоких ставках вся сделка теряла всякую привлекательность для «Энрона», поскольку просто не давала прибыли: все поступления от реализации газовых активов уходили бы на покрытие долговых обязательств «Кактуса».

Поэтому «Кактус I» так и остался жить на бумаге, а вместо него на свет появилась уже более изощренная схема - «Кактус III» (куда подевался второй «Кактус» - не знает никто).

<< | >>
Источник: Голубицкий С.М.. Как зовут вашего бога? Великие аферы XX века. Том 2. 2004

Еще по теме Глава 6. Первый Кактус:

  1. Глава 7. Третий Кактус
  2. Глава 4 ВЫ - ПЕРВЫЙ УРОВЕНЬ ПИРАМИДЫ
  3. Мой первый шаг к богатству
  4. Раздел первый
  5. РИСК, ПЕРВЫЙ
  6. Первый Интернет-ПК.
  7. ОТДЕЛ ПЕРВЫЙ
  8. Первый рейх
  9. 1. Первый современный экономист
  10. Первый закон Госсена
  11. Отдел первый СЫРЫЕ МАТЕРИАЛЫ