<<
>>

РАЗЛИЧНЫЕ ПРИНЦИПЫ

При осуществлении многих стратегий инвесторы обычно опираются на разные принципы, в соответствии с которыми они принимают свои решения. Пропорциональные спрэды в этом отношении не являются исключением, и при их организации преобладают три типа принципов.
Один из них состоит в том, что пропорциональные спрэды очень похожи на пропорциональные продажи в том, что инвестор ищет возможность купить выигрышный колл с небольшой временной премией или вообще без нее, гак что пропорциональный спрэд имитирует, насколько это возможно, пропорциональную продажу в отношении получения прибыли за счет небольшой инвестиции. Пропорциональный спрэд, организованный в соответствии с этим принципом, может быть связан с довольно большим исходным дебетом, если покупаемый колл имеет большой выигрыш. Другой принцип организации пропорционального спрэда состоит в том, что спрэд должен быть осуществлен с кредитом, так как тогда не будет шансов понести убытки при снижении цены акции. Оба принципа имеют свои

298

Пропорциональные колл-спрэды

достоинства и будут рассмотрены далее. Третий принцип связан в большей степени с нейтральностью позиции вне зависимости от того, с кредитом или дебетом осуществляется спрэд, и он сводится к построению так называемого «дельта-спрэда».

Пропорциональный спрэд как пропорциональная продажа

Существует несколько стратегий спрэда, похожих на стратегии, связанные с обыкновенными акциями. В этом случае пропорциональный спрэд аналогичен пропорциональной продаже. При наличии такого сходства инвестору, возможно, удастся купить выигрышный колл с небольшой временной премией или вообще без нее в качестве заменителя покупки обыкновенных акций. Это было отмечено ранее при рассмотрении стратегии продажи покрытого колла, когда было показано, что покупка выигрышного колла или варранта может оказаться эффективным заменителем покупки акций.

Если инвестор сумеет использовать некоторый выигрышный КОЛЛ в качестве заменителя акций, то его потенциал прибыли изменится не очень сильно. По сравнению с пропорциональной продажей при организации пропорционального спрэда максимальный потенциал прибыли и диапазон прибыли уменьшаются на величину временной премии, уплаченной за длинный колл. (Если этот колл паритетный, т. е. его временная премия равна нулю, то потенциалы прибыли для пропорционального спрэда и пропорциональной продажи в точности совпадают.) Кроме того, уменьшается чистая инвестиция и меньше становится нижний риск при снижении цены акции ниже страйка купленного колла. Спрэд также требует меньше комиссионных, чем пропорциональная продажа, которая связана с покупкой акций. При пропорциональной продаже коллов инвестор получает дивиденды на акции, если таковые выплачиваются, а по спрэду — нет.

Пример. Акции XYZ стоят 50, колл «XYZ, июль, 40» -11 пунктов, а колл «XYZ, июль, 50» - 5 пунктов. В табл. 11-2 проводится сравнение основных характеристик пропорциональной продажи и пропорционального спрэда.

В гл. 6 указывалось, что с точки зрения вероятности получения прибыли пропорциональная продажа является одной из лучших стратегий. Имеется в виду, что потенциал прибыли хо

Различные принципы

299

рошо согласуется с ожидаемым движением базовой акции. То же самое верно и для пропорционального спрэда как заменителя пропорциональной продажи. На самом деле пропорциональный спрэд часто оказывается лучше пропорциональной продажи, и это обычно бывает тогда, когда длинный колл может быть куплен с небольшой премией или вовсе без нее.

ТАБЛИЦА П-2.

Сравнение пропорциональной продажи и пропорционального спрэда.

Пропорциональная продажа: Пропорциональный спрэд:

покупка акций XYZ по 50 покупка 1 колла «июль, 40»

и продажа 2 коллов по 11 и продажа 2 коллов

«июль, 50» по 5 «июль, 50» по 5

Диапазон прибыли от 40 до 60 от 41 до 59

Максимальная прибыль

Нижний риск Верхний риск Начальная инвестиция

10 пунктов

неограничен неограничен $3000

9 пунктов

1 пункт

неограничен

$1600

Пропорциональный спрэд с кредитом

Второй принцип при организации пропорционального спрэда требует, чтобы он осуществлялся с кредитом.

Инвестор, который следует этому принципу, обычно желает, чтобы выполнялось и другое дополнительное условие: на момент организации спрэда цена базовой акции должна быть ниже страйка продаваемого колла. На самом деле, чем дальше вниз расположена цена акции от страйка, тем привлекательнее будет спрэд. В этом варианте пропорционального спрэда полностью исключен нижний риск, так как, если даже акция потерпит полный крах, инвестор получит прибыль, равную исходному кредиту. Отметим, что такое использование стратегии пропорционального' спрэда является фактически частью стратегии, рассмотренной при обсуждении первого принципа. Имеется в виду, что, возможно, удастся од

300

Пропорциональные колл-спрэды

непременно купить длинный колл с небольшой премией или вовсе без нее, имитируя тем самым пропорциональную продажу, и также организовать позицию спрэда с кредитом.

Поскольку при организации пропорционального спрэда с кредитом цена базовой акции обычно бывает ниже точки максимума прибыли, то это — фактически умеренная позиция «быка». В интересах инвестора, чтобы акция слегка поднялась в цене, и тогда будет реализован его максимальный потенциал прибыли. Однако эта позиция не должна быть явно выраженной позицией «быка», так как для нее риск при повышении цены акции теоретически неограничен.

Рассмотренные два принципа построения пропорциональных спрэдов не являются взаимоисключающими. Разумеется, инвестор, использующий пропорциональные спрэды вне зависимости от того, дебетовые они или кредитные, будет иметь возможность выбирать из более широкого множества спрэдов, а также в большей степени быть настроенным нейтрально в отношении акции. Инвестор, упорно добивающийся кредита от сделки, будет вынужден организовывать спрэды, по которым его доходность в том случае, если цена акции почти не будет изменяться, окажется несколько меньше. Однако ему не надо будет беспокоиться о проведении нижних защитных действий, так как риска потерь в этом случае нет. Третий принцип, связанный с построением «дельта-спрэда», обсуждается сразу вслед за следующим разделом, в котором рассматриваются пропорциональные спрэды с отличной от 2:1 пропорции.

Изменение пропорции

Какого бы принципа из двух рассмотренных выше ни придерживался инвестор, он может иногда приходить к выводу, что пропорция спрэда 3 : 1 или 3 : 2 лучше отражает его интересы, чем 2:1. Обычно инвесторы не используют пропорцию большую, чем 4:1, вследствие значительного увеличения в этом случае верхнего риска.

Чем большая используется пропорция спрэда, тем больше будет кредит. Это значит, что прибыли при снижении цены акции будут больше. Чем меньшая используется пропорция спрэда, тем выше будет верхняя точка безубыточности и потому меньше будет верхний риск.

Различные принципы

301

Пример. В табл. 11-3 дается сравнительный анализ спрэдов с разными пропорциями. При этом используются те же иены, что и в начальном примере этой главы:

обыкновенные акции XYZ - 44, колл «XYZ, апрель, 40» — 5, колл «XYZ, апрель, 45» - 3.

ТАБЛИЦА 11-3. Сравнение трех пропорций. Пропорция 3:2: Пропорция 2:1: Пропорция 3:1: покупка 2 коллов покупка 1 колла покупка 1 колла «апрель, 40», «апрель, 40», «апрель, 40», продажа 3 коллов продажа 2 коллов продажа 3 коллов «апрель, 45» «апрель, 45» «апрель, 45» Цена спрэда 1 (дебет) 1 (кредит) 4 (кредит) (нижний риск) Верхняя точка 54 51 497Z безубыточности Нижняя точка 407г нет нет безубыточности Максимальная 9 6 9 прибыль В гл. 6 о пропорциональных продажах говорилось, что инвестор может изменять пропорцию позиции, чтобы она в большей степени отвечала его взглядам в отношении акции. Изменение пропорции в пропорциональном спрэде выполняет ту же цель. На самом деле, как будет показано позже в данной главе, пропорцию можно изменять непрерывно для получения позиции, которую называют «нейтральным спрэдом». Подобный способ с использованием дельты опционов был описан ранее для пропорциональных продаж.

Следующие формулы позволяют определить максимальный потенциал прибыли и верхнюю точку безубыточности для произвольной пропорции:

302

Пропорциональные колл-спрэды

Максимальная прибыль = чистый кредит +

+ число длинных коллов х разность страйков или

= число длинных коллов х разность страйков — чистый дебет

максимальная прибыль Точка безубыточности = _+

число непокрытых коллов

+ верхний страйк.

JICIKO можно проверить, что вычисления по этим формулам дают результаты из табл. 11-3.

Дельта-спрэд

Более утонченным является третий принцип построения пропорциональных спрэдов, часто связываемый с термином «дель-та-спрэд».

Такое название обусловлено тем, что для организации спрэда и его мониторинга используется дельта опционов. Напомним, что дельтой опциона служит величина, на которую должна повыситься цена опциона при возрастании цепы базовой акции на один пункт. Делъта-спрэды являются нейтральными спрэдами, при организации которых используются дельты двух коллов с тем, чтобы с самого начала сделать позиции нейтральными.

Пример. Дельты двух коллов «апрель, 40» и «апрель, 45», появляющихся в предыдущих примерах, равны 0,80 и 0,50 соответственно. Поэтому если инвестор купит 5 коллов «апрель, 40» и одновременно продаст 8 коллов «апрель, 45», то он будет иметь дельта-нейтральный спрэд. И вот что при этом имеется в виду. Если цена акции XYZ повысится на один пункт, то его 5 коллов «апрель, 40» увеличатся в цене на 0,80 каждый, что даст общий прирост стоимости в 4 пункта. Аналогичным образом его 8 коллов «апрель, 45», по которым он в короткой позиции, увеличатся в цене на 0,50 каждый, что даст общий убыток по короткой стороне позиции также в 4 пункта. Таким образом, спрэд с самого начала является нейтральным — длинная и короткая его стороны уравновешивают одна другую. Идея построения нейтрального спрэда такого типа состоит в том, что инвестору удается обратить в прибыль снижение временной премии преиму

Различные принципы

303

ществепно коротких коллов, не подвергая спрэд чрезмерному рыночному риску. Фактическая величина кредита или дебета не является при этом определяющим фактором.

Правильная пропорция, используемая при построении дель-та-спрэда, определяется очень легко. Необходимо просто поделить дельту покупаемого колла на дельту продаваемого колла. Так, в нашем примере для получения нейтральной пропорции нужно поделить 0,80 на 0,50, т. е. 1,6 : 1. Ясно, что инвестор не может продать 1,6 колла, поэтому в таких случаях пропорцию записывают обычно в виде 16 : 10. Таким образом, нейтральный спрэд будет получен в результате покупки 10 коллов «апрель, 40» и продажи 16 коллов «апрель, 45».

Это — та же самая пропорция, что и 8 : 5. Отметим, что эти вычисления никак не связаны с дебетами или кредитами, возникающими при построении спрэдов. В этом примере пропорция 8 ; 5 потребует небольшого дебета в 1 пункт (на 5 коллов «апрель, 40» затрачивается 25 пунктов, а 8 коллов «апрель, 45» приносят доход в 24 пункта). Как правило, разумно подобранные дельта-спрэды требуют небольшого дебета.

Перед инвестором при построении дельта-спрэдов каждый день возникает множество возможностей, и в отсеивании многих из них ему должны помочь некоторые критерии. Во-первых, не следует для спрэда выбирать слишком большую пропорцию. В качестве ограничения можно задать отношение 4:1. Кроме того, если из числа кандидатов для короткой стороны спрэда исключить все опционы, стоящие меньше ]/г пункта, то более высокие пропорции будут отвергнуты. Во-вторых, нежелательно делать пропорцию слишком малой. Если дельта-не тральная пропорция меньше 1,2: 1 (6: 5), то такой спрэд также следует отвергнуть. И, наконец, если инвестора беспокоит нижний риск, ему желательно ограничивать общую величину дебета. Такое ограничение может быть реализовано введением простого параметра, например, потребовав, чтобы дебет был не более 1 пункта на длинный опцион. Так, для спрэда, включающего 10 длинных коллов, общий дебет должен быть равен 10 пунктам или меньше. С помощью описанных критериев может быть быстро проведен необходимый выбор вариантов, в особенности, если при этом использовать компьютерный анализ. Если пропорция слишком велика или слишком мала или организация спрэда требует слиш

304

Пропорциональные колл-спрэды

ком большого дебета, то такой спрэд должен быть отвергнут. В противном случае спрэд может рассматриваться как потенциальный кандидат на инвестирование.

<< | >>
Источник: ЛОУРЕНС Г. МАКМИЛЛАН. СТРАТЕГИЧЕСКОЕ ИНВЕСТИРОВАНИЕ, ИЗДАТЕЛЬСКИЙ ДОМ «ЕВРО» МОСКВА.. 2003

Еще по теме РАЗЛИЧНЫЕ ПРИНЦИПЫ:

  1. Вопрос 2. Финансы предприятий и организаций: сущность, функции, принципы организации. Специфика финансов предприятий различных форм. Финансы акционерных обществ и малых предприятий.
  2. Принципы организации внутреннего финансового контроля, принципы определения контрольных функций субъектов ВФК
  3. Роль статусного принципа - принципа обязательности нормативных актов Банка России в правовом обеспечении его финансовой деятельности
  4. Влияние принципов финансового права на формирование и реализацию принципов финансовой деятельности Банка России
  5. § 1.4. Воздействие на финансовые отношения в области взаимного делегирования полномочий общеправовых принципов и принципов финансового (бюджетного) права
  6. Реформа банковской системы и развитие корпоративных отношений Основные принципы и стандарты, закладываемые при формировании отдельных направлений корпоративной стратегии банка Принципы корпоративного управления
  7. 6 Различные типы валют.
  8. § 11. Различные общественные формы
  9. Различные типы предпочтений
  10. 7. Особенности меркантилизма в различных странах.
  11. Различные характеристики империй
  12. Различные стили обучения
  13. Относительная роль различных факторов производства
  14. Покидая стадию Оценки Различных Вариантов
  15. Различные подходы к анализу экономической динамики
  16. Подходы и мотивы реформ в различных странах
  17. 28. Проведение ревизий по решению различных органов управления.
  18. 3. Распространение кейнсианства в различных странах.
  19. 12. Проникновение глобализации в различные страны