<<
>>

Оценка реальных инвестиционных проектов (капитальных инвестиций)

Реализация инвестиционных проектов требует отказ от денежных средств сегодня в пользу получения прибыли в будущем. Как правило, на получение прибыли следует рассчитывать не ранее, чем через 1 год после стартовых инвестиций.

Объектами реальных инвестиций могут служить оборудование, здание, земля, природные ресурсы.

Инвестиционный проект прежде всего оценивается с точки зрения его технической выполнимости, экологической безопасности и экономической эффективности, под которой понимают результат сопоставления получаемой прибыли и затрат, т.е. норму прибыли.

Естественно, что предпочтение отдается проекту, сулящему наибольшую эффективность.

Очевидно, что при наличии нескольких проектов можно получить равный размер прибыли, но эффективность этих проектор может быть различна, так как на их реализацию потребуются неодинаковые затраты. Оценивая эффективность инвестиционного проекта, следует учитывать и степень риска. При реализации инвестиционных проектов рассматриваются риски двух видов: предпринимательский и финансовый.

Под предпринимательским риском понимается риск, связанный с деятельностью компании. Он обусловлен характером бизнеса. Финансовый риск зависит от изменений рыночной ставки дохода на вложенный капитал.

Для упрощения исследования эффективности инвестиций предполагается, что необходимая норма прибыли задана и одинакова для всех инвестиционных проектов и, кроме того, для любого из рассматриваемых проектов степень риска одинакова.

При наличии необходимых предпосылок для инвестиционной деятельности

руководствуются следующими основными принципами:

• выбирают направление и объекты инвестиционных вложений;

• производят расчет денежных потоков, способных обеспечить реализацию инвестиционных проектов;

• оценивают ожидаемые денежные потоки в результате реализации инвестиционного проекта;

• выбирают оптимальный проект, руководствуясь существующими критериями оценки инвестиционных проектов;

• производят периодическую переоценку инвестиционных проектов после их принятия.

Оценка денежных потоков. Важнейшей задачей экономического анализа инвестиционных проектов является расчет будущих денежных потоков, возникающих при реализации произведенной продукции.

Только поступающие денежные потоки могут обеспечить окупаемость инвестиционного проекта. Поэтому именно они, а не прибыль становятся центральным фактором в анализе. Иначе говоря, экономический анализ инвестиционных решений должен быть основан на исследовании доходов и расходов в форме денежных потоков.

Для каждого отдельного инвестиционного проекта необходима информация об ожидаемых потоках наличности с учетом налоговых платежей. Характер такой информации покажем на следующем примере.

Пример 1. Предприятие рассматривает инвестиционный проект - приобретение новой технологической линии. Стоимость линии (цена приобретения + доставка и монтаж) — 30 млн. грн. Срок эксплуатации — 5 лет. Амортизационные отчисления на оборудование производятся по методу прямолинейной амортизации, т.е. 20% годовых. Суммы, вырученные от ликвидации оборудования, покроют расходы по его демонтажу. Выручка от реализации продукции, произведенной на данной линии, прогнозируется по годам в следующих Объемах (тыс. грн.): 20400; 22200; 24600; 24000; 20600.

Текущие расходы по годам оцениваются следующим образом: 10200 тыс. грн. в первый год эксплуатации. Ежегодно эксплутационные расходы увеличиваются на 4%. Ставка налога на прибыль составляет 30%.

В текущих расходах учитываются расходы на оплату труда, сырья, материалов, энергии и прочие эксплуатационные расходы.

С увеличением объема выпуска растет не только масса прибыли, но и величина налогов. Для

расчета реального денежного потока амортизация и любые другие номинальные денежные расходы должны добавляться к чистому доходу (валовой доход - налоги). Расчет потока чистых денежных поступлений (тыс. грн.) представим в табл. 8.1.

Таблица 8.1.

Расчет потока чистых денежных поступлений (тыс. грн.)

Показатели Годы
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й
1 .
Объем реализации
20400,0 22200,0 24600,0 24000,0 20000,0
2. Текущие расходы -10200,0 -10608,0 -11032,3 -11473,6 -11932,6
Амортизация (износ)

4. Налогооблагаемая

-6000,0 -6000,0 -6000,0 -6000,0 -6000,0
(валовая) прибыль 4200,0 5592,0 7567,7 6526,4 2067,4
5. Налог на прибыль -1260,0 -1677,6 -2270,3 -1957,62 -620,2
6. Чистая прибыль

7. Чистые денежные

2940,0 3914,9 5297,4 4568,8 1447,2
)ступления (стр. 3 + стр.

6)

8940,0 9914,9 11297,4 10568,8 7447,2

В нашем примере члены денежного потока являются положительными величинами. Вместе с тем на практике встречаются денежные потоки, члены которого могут быть как положительными, так и отрицательными величинами, т.е. характер денежных потоков может изменяться от проекта к проекту. В дальнейшем мы рассмотрим такие варианты.

Замещение и амортизация. Рассмотрим еще один подход к оценке денежного потока.

Пример 2. Предположим, что мы планируем заменить старое оборудование на новое, обладающее принципиально новыми параметрами.

Цена нового оборудования равна 55500 грн. и 4500 грн. потребуется затратить за его установку. Общие издержки составляют 60000 грн. (55500 + 4500). При реализации старого оборудования после истечения срока его эксплуатации будет получено 6000 грн.

Следовательно, стартовый поток денежных средств составит 54000 грн. (60000 — 6000). Введение нового оборудования даст экономию денежных средств в размере 21300 грн. в год до налогообложения в течение 5 лет, после чего экономия прекратится.

При рассмотрении данного проекта нас интересует разница между величинами денежных потоков, которая покажет, стоит ли продолжать работу на старом оборудовании или лучше заменить его новым.

Так как срок эксплуатации оборудования данного типа более 1 года, мы не можем сразу вычесть всю его стоимость из прибыли для уменьшения налогооблагаемой базы, т.е. мы должны

начислить по нему амортизацию.

Далее расчет валовой прибыли как налогооблагаемой базы производится так же, как в предыдущем примере.

Предположим, что оборудование, приобретение которого мы планируем, имеет срок амортизации 5 лет, и амортизационные отчисления производятся равными долями в течение всего срока эксплуатации.

Годовая норма амортизации составляет 20% полной стоимости оборудования, т.е. 60000 ? 0,2 = 12000 грн. Ставка подоходного налога - 30%. Остаточная стоимость старого оборудования составляет 6000 грн., значит, его амортизация равна 0,2 ? 6000 = 1200 грн.

Имея эту информацию, мы можем вычислить ожидаемый чистый поток денежных средств (после налогообложения).

Ожидаемый чистый поток денежных средств после налогообложения.

Табл. 8.2.

Показатели По методам бух.

учета

По методам оценки денежного потока
Годовая экономия денежных средств 21300 21300
Износ новой машины 12000 -
Износ старой машины -1200 -
Дополнительная амортизация 10800 -
Доход по налогообложения 21300-10800=10500 -
Подоходный налог 10500*0,3=3150 -3150
Дополнительный доход после налогообложения 10500-3150=7350 -
Чистый денежный поток за год 18150 (7350+10800)

При расчете чистого потока денежных средств дополнительные расходы на выплату подоходного налога вычитаются из величины ежегодной экономии денежных средств (21300 — 3150 = 18150).

Эта цифра (18150) сопоставляется с дополнительным доходом после выплаты налогов, который равен 6300 грн. в год. Денежный поток и чистая прибыль различаются на сумму дополнительного износа (18150 - 10800 = 7350). Вследствие того, что стартовые расходы составляют 54000 грн., мы можем заменить старое оборудование на новое, ожидая получать чистую экономию

10150 грн. ежегодно в течение о лет;

Рассмотрев основные принципы определения денежных потоков, перейдем к методам анализа эффективности инвестиционных проектов.

Метод расчета чистого приведенного эффекта (дохода).

При экономической оценке инвестиционных проектов используется ряд методов. Основной из них сводится к расчету чистого приведенного эффекта (дохода) - (ЧПД). В литературе можно встретить также названия - чистая текущая стоимость, NPV (net present value). ЧПД можно определить следующим образом: из текущей стоимости денежных притоков вычесть текущую стоимость денежных оттоков, т.е. данный метод предусматривает дисконтирование денежных потоков с целью определения эффективности инвестиций.

Поскольку приток денежных средств распределен во времени, его дисконтирование производится по процентной ставке i.Важным моментом является выбор уровня процентной ставки, по которой производится дисконтирование. В экономической литературе иногда ее называют ставкой сравнения, так как оценка эффективности часто производится именно при сравнении вариантов капиталовложений. Иногда коэффициент дисконтирования по выбранной ставке iназывают барьерным коэффициентом. Несмотря на различие названий, эта ставка должна отражать ожидаемый усредненный уровень ссудного процента на финансовом рынке.

Метод оценки эффективности инвестиционных проектов по их ЧПД построен на предпо­ложении, что представляется возможным определить приемлемую ставку дисконтирования для определения текущей стоимости будущих доходов.

При разовой инвестиции математически расчет чистого приведенного дохода можно представить формулой:

- годовые денежные поступления в течение n-лет; IC - стартовые инвестиции; i - ставка сравнения,- общая накопленная величина дисконтированных

поступлений.

Очевидно, что при NPV > 0 проект следует принять; NPV < 0 - проект должен быть отвергнут; NPV = 0 - проект не прибылен, но и не убыточен.

При прогнозировании доходов по годам необходимо учитывать все виды поступлений как производственного, так и непроизводственного характера, которые могут быть ассоциированы с данным проектом.

так, если по окончании периода реализации проекта планируется поступление средств в виде ликвидационной стоимости оборудования или высвобождения части оборотных средств, они должны быть учтены как доходы соответствующих периодов.

Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последовательное инвестирование финансовых ресурсов в течение нескольких лет (m-лет), то формула для расчета NPV модифицируется следующим образом:

Необходимо отметить, что показатель NPV отражает прогнозную оценку изменения экономического потенциала предприятия в случае принятия рассматриваемого проекта.

Чистый приведенный доход является основным показателем, на основании которого определяется эффективность проекта, так как он:

• непосредственно указывает на эффект от проекта, т. е. позволяет максимизировать эффективность инвестиций,

• единственный из показателей обладает свойством аддитивности, то есть: ЧПД(А + Б) = ЧПД(А) + ЧПД(Б), где А и Б — инвестиционные проекты.

Это очень важное свойство, выделяющее этот критерий из всех остальных и позволяющее использовать его в качестве основного при анализе оптимальности инвестиционного портфеля.

На рисунке видно, что при iравном 12%, ЧПД = 0. Это означает, что для учетных ставок ниже 12% чистый приведенный доход положителен и фирма может вкладывать деньги в проект. Для учетных ставок выше 12% ЧПД - отрицателен и предприятие воздержится от вклада капитала в данный объект.

Широкое использование метода чистого приведенного дохода обусловлено его пре­имуществами по сравнению с другими методами оценки эффективности проектов, которые

строятся на использовании периода возмещения затрат' или годовой нормы поступлений. этот метод учитывает весь срок функционирования проекта и график потока наличности.

Метод обладает достаточной устойчивостью при разных комбинациях исходных условий, позволяя находить экономически рациональное решение и получать наиболее обобщенную характеристику результата инвестирования (его конечный эффект в абсолютной форме).

Рассмотрим пример с использованием данного метода для оценки проекта.

Пример 3. Предприятие рассматривает вопрос о целесообразности приобретения новой технологической линии по цене 18000 тыс. грн. По прогнозам сразу же после пуска линии ежегодные поступления после вычета налогов составят 5700 тыс. грн. Работа линии рассчитана на 5 лет. Ликвидационная стоимость линии равна затратам на ее демонтаж. Необходимая норма прибыли составляет 12%.

Представим расчет в виде следующей схемы:

Следовательно, чистый приведенный доход проекта равен по формуле (8.1):

Частным случаем денежных потоков является аннуитет (финансовая рента), который представляет собой срочный (с определенным ограниченным сроком) или бессрочный (с

теоретически неограниченным сроком или очень большим сроком) денежный поток одинаковых по величине платежей, учитывающий время поступления платежа - в начале интервала (пренумерандо) или в конце каждого интервала (постнумерандо).

Рассмотрим аннуитет постнумерандо с ежегодными платежами В в течение Nлет, на которые начисляются сложные проценты по ставке R.Для i-го платежа (в i-м году) проценты начисляются N - iраз, и наращенная величина для этого платежа определяется по формуле:

Общая наращенная сумма аннуитета Ан за период рассмотрения в Nлет составит (с учетом преобразования):

Современная величина аннуитета Ас определяется по формуле:

Для случая аннуитета пренумерандо при тех же исходных условиях значения Ан и Ас определяются выражениями:

На основе оценки денежных потоков осуществляется большая часть финансовых расчетов, в том числе расчеты погашения кредитов, займов; накопление сбережений, страховых платежей и пр.

Таким образом, задача примера 3 может быть также решена с использованием формулы (4.5.) - настоящей величины аннуитета (обычной ренты). Общая накопленная величина

Так как величина чистого приведенного дохода 20547,27 - 18000 = 2547,27 > 0, то проект может быть принят.

рассмотрим пример, когда инвестиции произведены одномоментно, а годовые поступления не равны между собой.

Пример 4. Предприятие рассматривает инвестиционный проект - приобретение новой технологической линии. Стоимость линии 15 млн. грн., срок эксплуатации - 5 лет; износ на оборудование исчисляется по методу прямолинейной амортизации, т.е. 20% годовых; суммы, вырученные от ликвидации оборудования в конце срока эксплуатации, покрывают расходы по его демонтажу. Выручка от реализации продукции прогнозируется по годам в следующих объемах (тыс. грн.): 10200; 11100; 12300; 12000; 9000.

Текущие расходы по годам осуществляются следующим образом: 5100 тыс. грн. в первый год эксплуатации; ежегодно эксплуатационные расходы увеличиваются на 4%. Ставка налога на прибыль составляет 30%. Цена авансированного капитала - 14%. Стартовые инвестиции производятся без участия внешних источников финансирования, т.е. за счет собственных средств.

Табл. 8.3.

Исходные данные по годам реализации проекта:

Показатели Годы
1-й 2-й 3-й 4-й 5-й
1. Объем реализации 10200,0 11100,0 12300,0 12000,0 9000,0
2. Текущие расходы -5100,0 -5304,0 -5516,20 -5736,8 -5966,3
3.Амортизация (износ)

4. Налогооблагаемая

-3000 -3000 -3000 -3000 -3000
прибыль. 2100,0 2796,0 3783,0 3263,0 33,7
5. Налог на прибыль -630,0 -838,8 -1134,9 -978,9 -10,5
6. Чистая прибыль

7.Чистые денежные

1470,0 1957,2 2648,1 2284,1 23,2
поступления (стр.3+ стр.

6)

4470,0 4957,2 5648,1 5284,1 3023,2

NPV = 4260 * 1,14-1+ 4667,6 * 1,14-2+ 5270,6 * 114-3+ 4957,9 * 1,14-4+

+ 3020,2 * 1,14-5-15000 = 1390,0 -15000,0 = 390,0тыс.грн

Так как NPV равно 390,0 тыс. грн., то есть > 0, то проект не является убыточным.

Рассмотрим другой пример, когда инвестиции распределены во времени, доходы начинают поступать после окончания инвестиционного проекта, т.е. члены денежного потока имеют как отрицательное, так и положительное значение.

Пример 5. Имеются два инвестиционного проекта, в которых потоки платежей на конец года характеризуются следующими данными (см. таблицу).

Ставка сравнения (норматив рентабельности) принята в размере 10%.

іабл. o.4.

Исходные данные по годам реализации проекта:

NPVλ = (-200 * 1,1-1+ (-300) * 1,1-2+100* 1,1-3+ 300 * 1,1-4+ 400 * 1,1-5+

+ 400 * 1,1-6+ 350 * 1,1-7= -429,75 + 933,8 = 504,05тыс.грн

NPVb = (-400 _* 1,1-1+ (-100) * 1,1-2+100* 1,1-3+ 200 * 1,1-4+

+ 200 * 1,1-5+ 400 * 1,1-6+ 400 * 1,1-7+ 350 * 1,1-8= -429,75 + 933,8 = 504,205тыс.грн

Из двух проектов проект А более предпочтителен, так как он имеет большее значение NPV.

В рассматриваемых примерах капиталовложения (инвестиции) и отдача от них были представлены потоками платежей, в которых отсутствовала закономерность изменений по времени. Возвратимся теперь к рассмотрению случаев, когда инвестиции и отдачи от них являются потоками платежей, представляющими определенные, изменяющиеся во времени закономерности.

В этих случаях расчет NPV можно произвести, используя формулы приведенных величин рент. Если вложения и поступления равномерные и дискретные, причем доходы начинают поступать сразу же после завершения вложений, то величина NPV находится как разность современных величин двух рент.

Где Pk - доходы в периоды 1,2., П2;

CI- инвестиционные расходы в периоде 1,2., П2;

Vn1 -коэффициент дисконтирования по ставке приведения - I;

П1 - продолжительность периода инвестиций;

n2 - продолжительность получения отдачи от инвестиций

an2;I -коэффициент приведения ренты;

Пример 6. Инвестиции производятся поквартально по 0,5 млн. грн. на протяжении 3 лет (n = 3 года; CI= 0,5 • 4 = 2,0 млн. грн. в год; P1 = 4). Доходы начинают поступать сразу же после

размере 1,3 млн. грн. в год. Поступления ежемесячные в течение 8 лет, т.е. параметры второй ренты:

CI=1,3; ∏2=8; P2=12. Норматив рентабельности - 10%.

NPv = 1.3* a811VV3- 0,5*4a340;

а

(12) =

8:10 =

1 -1,1~8

12 її 11/2- 1

0,5335

0,09569

= 5,5752

Период от начала инвестиций до конца срока поступления доходов - 11 лет (3 + 8). Величина A = R* а£$ показывает, какая сумма доходов должна быть после окончания инвестиций, т.е. после третьего года. Эта сумма обеспечивает наращение к концу срока полученных доходов - A(1 + i)n= S. Чтобы устранить влияние фактора времени (3 года), данную сумму необходимо дисконтировать с использованием множителя V3. Иначе говоря, из современной величины отсроченной ренты (дохода) вычитается современная величина немедленной ренты.

В случае, когда вложения и отдачу можно рассматривать как непрерывные процессы и если получение отдачи происходит сразу же после окончания вложений, чистый приведенный доход будет равен:

где ап2;б - коэффициент приведения непрерывной ренты.

Сила роста составит δ=1n 1,1= 0,09531.

0,059310,05931

Если же доходы от инвестиций будут получены не сразу после их окончания, а, например, через год, то чистый приведенный эффект (доход) значительно ниже.

Как видим, отсрочка в получении доходов на 1 год делает проект убыточным.

Рассмотренные варианты оценки инвестиционных проектов являются не более чем частными

случаями, которые можно встретить на практике. зачастую инвестиционные вложения и отдача от них могут следовать различным закономерностям. Так, вложения по условиям финансирования могут носить периодический характер, в то же время отдача может быть непрерывной благодаря отлаженному производству. Другой случай, когда поток платежей в различные периоды носит неоднозначный характер, т.е. в период освоения будет иметь одну величину, а в период выхода оборудования на полную мощность - другую и т.д.

Абсолютная величина чистого приведенного дохода зависит от двух видов параметров. Первые характеризуют инвестиционный процесс объективно. Они определяются производственным процессом (больше продукции - больше выручки; меньше затраты - больше прибыль и т.д.). Ко второму виду относится единственный параметр - ставка сравнения. Напомним, что величина этой ставки - результат выбора, результат субъективного суждения, т.е. величина условная. D силу чего целесообразно при анализе инвестиционных проектов определять NPV не для одной ставки, а для некоторого диапазона ставок.

D предыдущих примерах величину NPV мы находили на начало реализации инвестиционного проекта. Однако имеется возможность определения этой величины на момент завершения процесса вложений или на иной момент времени. D этом случае чистый приведенный доход на момент t определяется как NPVt= NPV0 (1 + i)t, где NPV0 и NPVt - величины чистого приведенного дохода, рассчитанные на начале инвестиционного процесса и некоторый момент времени t после него.

Рассматривая свойства чистого приведенного дохода, необходимо обратить внимание еще на одну проблему. Дело в том, что при высоком уровне ставки отдаленные платежи оказывают малое влияние на величину NPV. D силу этого варианты, различающиеся по продолжительности периодов отдачи, могут оказаться практически равноценными по конечному экономическому эффекту.

Этому методу присущи определенные недостатки, которые необходимо учитывать при оценке эффективности инвестиционных проектов.

Так, например, ставка процента (дисконтная ставка) обычно принимается неизменной для всего инвестиционного периода (периода действия проекта). Да и само определение соответствующего коэффициента дисконтирования сопряжено с определенными трудностями, при этом невозможно точно рассчитать рентабельности проекта.

Считается, что по этим причинам предприниматели не всегда правильно оценивают преимущества этого метода, так как традиционно мыслят категорией нормы окупаемости 137

капитала.

Использование метода чистого приведенного дохода дает ответ на вопрос, способствует ли анализируемый вариант инвестирования увеличению финансов фирмы или богатства инвестора, но не говорит об относительной величине такого увеличения.

Для восполнения этого недостатка пользуются другими методами, которые будут рассмотрены ниже.

<< | >>
Источник: ФИНАНСЫ ПРЕДПРИЯТИЙ. КОНСПЕКТ ЛЕКЦИЙ. 2008

Еще по теме Оценка реальных инвестиционных проектов (капитальных инвестиций):

  1. Виды и методы оценки инвестиционных проектов. Оценка финансовойсостоятельности проекта. Базовые формы (баланс, отчет о прибылях и убытках, отчет о движении денежных средств) и показатели финансовой оценки инвестиционных проектов.
  2. Методы оценки инвестиционных проектов. Денежные потоки по инвестиционному проекту
  3. Оценка проектов с точки зрения составления капитального бюджета
  4. Оценка региональной эффективности реальных инвестиций
  5. Тема 4. Портфель реальных инвестиционных проектов
  6. 8.Управление портфелем реальных инвестиционных проектов
  7. ПРИЛОЖЕНИЕ 1 Реальный пример. Международный бизнес-план - паспорт инвестиционного проекта
  8. Вопрос 164. Инвестиционная политика предприятия: цели, задачи, направления. Основные виды и методы оценки инвестиционных проектов
  9. 5.3. Базовые принципы оценки эффективности реальных инвестиционных решений.
  10. Совершенствование методологии оценки региональной эффективности реальных инвестиций
  11. Глава Первая. Теоретические основы оценки региональной эффективности реальных инвестиций
  12. 3. Методы оценки инвестиционных проектов
  13. Степень структуризованности задачи оценки региональной эффективности реальных инвестиций
  14. 7.1 Понятие, особенности и методы оценки инвестиционных проектов
  15. 5. Критерии оценки инвестиционных проектов.
  16. 8.4.Стандартные критерии оценки инвестиционных проектов
  17. 8.3. Принципы оценки инвестиционных проектов
  18. 1.1. Общеметодологические вопросы оценки эффективности инвестиционного проекта